Quanto saliranno i tassi di interesse? | Mercati finanziari

Dopo il recente abbassamento dei tassi di intervento da parte della Banca Centrale Europea (BCE), sembra ragionevole riflettere sul livello finale di questi tassi una volta completato il processo di normalizzazione dei tassi di interesse, poiché la normalità e l’ortodossia è che i tassi siano positivi, essendo storicamente eccezionale che i tassi fossero negativi. Una volta determinato questo possibile livello futuro dei tassi di interesse a breve termine, analizzeremo quale potrebbe essere il livello ragionevole e coerente per le obbligazioni a lungo termine.

Assumendo come riferimento il tasso sui depositi della BCE, poiché è quello che fissa il livello del mercato interbancario (Euribor), prima al 4% e ora al 3,75%, bisognerebbe calcolare quale sia la reale redditività di quella tipologia. di interesse. Se accettiamo le ultime proiezioni sull’inflazione della BCE (2,3% nel 2024 e 2% nel 2025) e le sottraiamo dall’attuale tasso sui depositi, vediamo che la redditività reale sarebbe dell’1,45% nel 2024 e dell’1,75% entro il 2025. Queste sono chiaramente restrittive. livelli per un’economia che dovrebbe crescere dello 0,6% nel 2024 e dell’1,5% nel 2025, anche in linea con le ultime proiezioni della Bce.

Una volta che l’inflazione si sarà stabilizzata e i rischi di un rimbalzo saranno stati superati (probabilmente nel 2026), una politica monetaria neutrale – né restrittiva come quella attuale, né espansiva come i precedenti tassi zero o negativi – dovrebbe mantenere i tassi su livelli vicini all’IPC. . La nostra scommessa sarebbe su livelli compresi tra l’1,5% e il 2%, quindi il percorso discendente della BCE sarebbe ancora lungo. Tuttavia, i futures sull’Euribor a 3 mesi, che è la proiezione fatta dal mercato, li mantengono su livelli del 2,5% fino al 2027. Il tempo dirà chi aveva ragione.

Accettando la nostra proiezione di tassi normalizzati in una politica monetaria neutrale (range 1,5%–2%), analizzeremo quale pendenza o premio a lungo termine dovrebbe essere pagato dal titolo di Stato di riferimento nell’euro, quello tedesco con scadenza a 10 anni. . Analizziamo quale sia stato questo premio nei 25 anni di esistenza dell’euro, e vediamo che nella maggior parte dei casi è stato tra 100 e 200 punti base al di sopra, il che ci darebbe un livello per i bond tedeschi a 10 anni compreso tra 2,5% e 3% prendendo il premio più conservativo.

Sembra inoltre ragionevole che, dopo aver assistito a un rimbalzo così forte dell’inflazione nel 2021 e nel 2022 (quando si considerava scomparsa qualche anno prima), le obbligazioni a lungo termine debbano avere rendimenti in grado di coprire parzialmente tale rischio. Tuttavia, sul mercato questo titolo è quotato a livelli di rendimento del 2,5%, limitando assolutamente le possibilità di un calo dei rendimenti a lungo termine dei titoli in euro, sia di governi che di imprese, poiché sono tutti quotati, a seconda del loro rating, con un margine superiore al titolo tedesco per la stessa durata. Di conseguenza, riteniamo che gli investimenti in eurobond con scadenze inferiori a 2 o 3 anni siano più interessanti rispetto a quelli con scadenze a lungo termine, soprattutto quelli di 10 o più anni.

Perché vale la pena parlare così tanto di tassi di interesse? Perché quando inizia un ciclo di tagli dei tassi si genera un circolo virtuoso per l’economia e, di conseguenza, per le attività finanziarie. Abbassando i tassi, la conseguenza ovvia è che gli indebitati, siano essi governi, aziende o famiglie, cominciano a pagare meno per i propri debiti. Ciò libera la loro capacità economica di spendere di più o investire di più, il che genera più occupazione e maggiore crescita economica, una situazione che porta a maggiori benefici per le aziende e maggiori entrate per i governi. In questo modo, le aziende possono distribuire più dividendi e i governi ridurre il debito, anche se questi ultimi solitamente scelgono di spendere di più. Nel breve termine questa politica può generare più crescita, ma nel lungo termine non è affatto virtuosa, poiché la cosa ragionevole è ridurre il deficit e il debito per avere più spazio di manovra quando colpisce una recessione.

Inoltre, l’abbassamento dei tassi stimola la domanda di nuovo credito, di consumo o di investimento, generando più crescita e più occupazione, e quindi più profitti e più entrate. Un altro fattore positivo è che con tassi più bassi, i default e i fallimenti bancari diminuiscono in modo significativo, quindi la disponibilità delle banche a concedere prestiti migliora, stimolando l’attività economica. Infine, con rendimenti a lungo termine più bassi, le obbligazioni e le azioni aumentano di prezzo, poiché gli utili futuri delle società scontati a tassi più bassi ci danno una valutazione più elevata per le società.

I frequenti cambiamenti nelle aspettative sui tassi di interesse (abbiamo iniziato l’anno prevedendo sei ribassi nel 2024 e ora ne sono previsti solo due) e le loro conseguenze sul prezzo degli asset finanziari, costringono i gestori di fondi attivi ad adeguare permanentemente i portafogli, poiché rendimenti interessanti nel medio termine dipendono in gran parte da questa capacità di adattarsi alle nuove circostanze

Hernán Cortés, gestore di fondi e fondatore di Olea Gestión

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